過去兩週，加密市場持續低迷。除了少數迷因幣短暫突圍外，大部分主流幣種在政局不穩與宏觀不確定性影響下持續陰跌，市場情緒明顯轉弱。恐懼與貪婪指數亦由早前的貪婪回落至恐懼，反映資金風險偏好再度收縮。 從鏈上數據觀察，已實現利潤短時間內大幅攀升，顯示市場仍處於去槓桿與籌碼重整階段，幣價或仍需要時間消化壓力。然而，鏡頭轉向市場的另一端，卻是完全相反的劇情。美股與貴金屬此前持續走強，黃金一度突破每盎司 5,500 美元，白銀亦衝上 120 美元的歷史高位。但戲劇性的是，截稿前金銀雙雙出現歷史級別回調，目前價格分別回落至約 4,800 與 85 美元。 在這個連黃金這種傳統的避險資產，都能劇烈波動的時代，市場的秩序正被重新定義。在本期 Alpha Report，我們將拆解這場跨市場的混亂背後的結構性訊號，並探討在高度不確定的環境中，資金究竟應該如何部署。
ETF 資金急轉直下，狂熱退潮後的冷靜回歸
根據 SoSoValue 圖表顯示，過去一週比特幣現貨 ETF 資金流向呈現先強後弱的明顯反轉。月初在市場情緒快速升溫下，1 月 13 日與 14 日分別錄得約 7 億美元與 8 億美元以上的單日淨流入，推動 ETF 總資產一度升至約 128B 美元上方，比特幣價格同步衝高至接近 90,000 美元。然而動能並未延續，1 月 16 日後資金明顯撤退，1 月 20 日與 21 日連續出現超過 5 億美元的單日淨流出，至 1 月 23 日再錄得 103.57M 美元流出，使總資產回落至約 115.88B 美元，比特幣價格亦回撤至 86,000 美元區間。 這反映 ETF 資金更像是在情緒高點進行短線配置，而非長期趨勢性布局。即便地緣衝突持續，市場在月初仍選擇忽略風險，風險情緒由恐懼快速推升至中性偏貪婪，帶動全面上漲。但隨價格衝高後缺乏新增催化，資金迅速回歸防守，ETF 成為去風險的主要出口。這與稀有金屬持續走強形成對比，顯示資產輪動尚未完全啟動。當前回落更像是為下一輪配置預留空間，在價格回到區間下緣後，紀律性分批布局反而比追逐情緒高點更具效率，為後續資金重新回流加密市場提前鋪路。
多單遭系統性清洗，反彈行情正式降溫
根據 CoinGlass 圖表顯示，過去二十四小時內全市場清算金額達到 652.43M 美元，結構上呈現極端偏向多單承壓。多單清算高達 600.66M 美元，空單僅 51.76M 美元，顯示價格回落主要集中掃蕩追高槓桿部位。共有 209,743 名交易者遭到清算，風險集中度顯著上升。從標的分布觀察，ETH 成為本輪清算核心，清算金額達 204.30M 美元，BTC 緊隨其後為 180.05M 美元，SOL 為 61.06M 美元，其他代幣合計 63.82M 美元。最大單筆清算發生於 Binance 的 ETH USDT 交易對，金額達 15.22M 美元，反映市場在高位對多頭共識的集中修正。
這種多單被大幅清洗的結構，清楚顯示前兩週全面上漲所累積的樂觀槓桿正在退場。即便地緣衝突未對市場造成即時衝擊，情緒由恐懼快速轉向中性甚至偏貪婪後，價格仍無法承接高槓桿部位，最終透過清算完成降溫。比特幣回落至 76,000 美元附近，正是這類情緒修正的直接結果。當前盤面更接近健康的去槓桿階段，而非趨勢反轉起點。隨著稀有金屬持續吸引避險資金，市場正等待下一輪資產輪動的觸發條件。在這種背景下，分批布局而非追逐反彈，反而更符合即將到來的資金回流節奏。
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情緒快速退潮，恐懼回歸揭示行情降速
根據 CMC 恐懼與貪婪指數顯示，過去一個月市場情緒呈現明顯的先升後降結構。指數曾在月中隨價格急漲快速推升，一度逼近貪婪區間，但未能站穩，近期最新讀數回落至 14，重新落入極度恐懼範圍。歷史數據顯示，上週情緒仍處於 49 的中性水位，而上月則為 28 的恐懼，說明情緒修復僅屬短暫反彈。同期比特幣價格在月初兩週快速上行後回落至約 76,000 美元附近，成交動能同步降溫，反映追價資金在高位選擇退場，市場信心未能延續。
這種情緒走勢與當前宏觀與地緣不確定性高度重疊。區域衝突與政策雜訊放大社群中的分歧與恐慌，使情緒再度被拉回防守區間。即便前段時間所有主流幣同步上漲，市場對風險的容忍度仍然有限，價格一旦回調便迅速壓制情緒。與此同時，黃金與白銀等稀有金屬維持強勢，吸引避險資金停泊，使加密市場相對失去敘事焦點。當恐懼指數自中性回落但未重返極端恐懼，往往意味市場正在消化雜訊而非崩潰。這類階段更接近為下一輪資產輪動做準備的過渡期，對中長線而言，反覆拉鋸的情緒反而提供更有紀律的 DCA 節奏。
穩定幣流動性回落，風險情緒退潮前的資金靜默期
過去一週穩定幣總市值回落至約 305.8B 美元，7 日淨流出約 3.07B 美元，週減幅達 0.99%。在月初前兩週加密市場普遍上漲的背景下，穩定幣卻出現明顯縮水，反映資金曾短暫轉入風險資產以追逐漲幅。USDT 市佔率同步升至 61.03%，顯示在市場高點震盪時，資金回流更集中於流動性與信任度最高的穩定幣體系，而非全面擴張穩定幣規模。這種結構說明市場並非進入全面防禦，而是從進攻姿態轉為更集中與保守的配置。 從行為與節奏來看，這一輪穩定幣回落更像是風險釋放後的自然冷卻。地緣衝突未對市場造成實質干擾，情緒指標從恐懼快速修復至中性甚至偏貪婪，推動比特幣與多數資產在月初急升。但隨著比特幣回落至約 86k 美元區間，獲利了結與觀望情緒浮現，穩定幣資金開始重新聚集，為下一階段布局做準備。在稀有金屬先行走強後，資產輪動邏輯逐步成形，加密市場可能成為下一個承接焦點。當前穩定幣規模的收縮並非結束，而更像是 DCA 再啟動前的必要沉澱期。
比特幣主導率回升再度卡關，風險偏好降溫的結構訊號
過去一週比特幣市值主導率回升至 59.85%，單日變動 +0.15%，週線累計上升約 0.52%，重新逼近 60% 關口但未能有效站穩。圖表顯示主導率在月初一度下探後快速修復，反映前兩週市場普漲期間，資金並未全面流向山寨資產，而是在拉升後重新回流比特幣體系。即便多數幣種曾出現明顯漲幅，資金配置仍偏向保守核心，顯示市場風險胃納的擴張有限，結構上更像是反彈而非全面風險偏好重啟。 這種主導率回升但受阻的狀態，與市場情緒由恐懼修復至中性偏貪婪後迅速降溫高度一致。地緣衝突未對資產價格造成實質衝擊，推動短期樂觀情緒釋放，但隨著比特幣回落至約 86k 美元區域，資金開始重新評估追價風險。主導率未能突破意味市場尚未進入明確避險模式，同時也代表山寨行情缺乏持續承接力。在稀有金屬先行上漲後，資產輪動邏輯逐步浮現，加密市場更可能進入等待區間。對投資者而言，當前主導率結構提示的是節奏放慢而非方向確立，正是重新規劃 DCA 與風險配置的關鍵窗口。
月初急升後的集體冷卻：板塊價格進入高位平台期
過去 7 日多數生態板塊的價格走勢呈現一致的高位震盪結構。圖表顯示，各板塊在 1 月初同步快速拉升後，於 1 月 7 日至 1 月 10 日附近見頂，普遍錄得約 +8% 至 +15% 的階段性漲幅，其中部分生態如 Cardano、Cosmos 及 Hyperliquid Ecosystem 一度觸及 +20% 以上。然而進入中旬後，上行動能明顯衰減，價格回落並橫向整理，至 1 月 20 日前後多數板塊回吐至 0% 附近，部分如 Polkadot、Avalanche 與 Arbitrum Ecosystem 甚至轉為約 -5% 至 -8%。整體結構顯示，月初的共振式拉升已告一段落，市場進入無法延續趨勢的停滯區。 這種平台期並非單一板塊的弱化，而是資金層面缺乏新增推動力的結果。月初上漲更多屬於情緒修復與低位反彈，在 USD 計價框架下，當價格快速回到前期密集成交區，賣壓自然浮現，導致動能轉為耗散。mindshare 並未在此期間明確向任何單一生態集中，使板塊之間呈現同步降溫，而非輪動接棒。此結構意味市場尚未準備好進入新一輪趨勢行情，短期更可能維持高位來回震盪與緩慢下移，等待新的宏觀變數或敘事催化重新打破平衡。在此之前，月初急升更應被視為反彈波段的完成，而非長期上行的起點。
注意力真空持續擴大：注意力收縮成為情緒反向指標
過去 7 日代幣 mindshare 結構延續前幾週的集中與收縮趨勢。圖中顯示，比特幣仍佔據最大區塊，約落在 50%–70% mindshare 區間，穩居市場注意力核心；以太坊為第二大主體，但占比明顯小於 BTC。Solana 雖仍保有可見面積，但相較高峰期已顯著收斂。其餘主流代幣如 BNB、Cardano 等，相對佔極小比例，整體呈現高度碎片化且偏深紅色，反映多數資產的 mindshare 於一週內持續下滑。整體版圖幾乎沒有新增敘事放大，顯示市場注意力正從加密資產全面撤離。 這種 mindshare 流失並非單點事件，而是跨市場風險偏好轉移的結果。在宏觀不確定性持續偏高的背景下，資金與討論熱度更多流向黃金與白銀等稀有金屬，形成與加密市場的明顯對比。當 crypto 僅剩 BTC 與少數高共識資產仍被討論，其餘板塊全面失聲，往往意味情緒已接近低潮。從歷史週期看，mindshare 大幅低於基本面與長期敘事時，反而構成估值層面的反向訊號。當市場選擇忽視整個資產類別，而非僅個別代幣時，代表情緒定價已過度悲觀，為後續風險資產重新獲得關注預留了空間。
情緒極端化回歸，短線風險偏好拉鋸加劇
過去 7 日社交 mindshare 結構出現明確的敘事分化，Memes 以 6.31% 的 7D mindshare 佔比居於首位，並錄得 +10.74% 的 24H 成長與 +6.31% 的 7D 成長，成為目前最具討論度的板塊。相較之下，AI Agents 僅佔 3.34%，7D 成長 +0.66%，NFTs 與 Collectibles 為 3.13%，DePIN 為 2.97%，Gaming 為 2.60%，其餘如 Layer 2 與 Oracles 均低於 1.50%。值得注意的是，多數板塊在 30D 維度仍為負值，例如 Memes 為 -4.52%，Gaming 為 -1.21%，顯示近期熱度更偏向短期集中爆發，而非中期敘事回流。 這種由 Memes 領跑的 mindshare 結構，反映市場正進入高度情緒化且「全有或全無」的討論狀態。在整體流動性不足、主流資產價格缺乏趨勢的背景下，投資者更傾向將注意力投向高波動、低門檻、即時反饋強的敘事，以換取短線刺激與博弈機會。Memes 的 mindshare 上行，本質上並非風險偏好全面回暖，而是資金與注意力在缺乏方向時的替代性宣洩。歷史經驗顯示，當社交 mindshare 由情緒型敘事主導而非基本面敘事時，價格波動往往被放大且持續性偏弱，對短線交易者而言機會與風險並存，而對中長線配置則更需要保持節奏與紀律。
鏈上數據
長期籌碼成頂：上方壓力主導盤整節奏
長期持有者成本分布熱圖顯示，現價上方存在高度密集的籌碼區，大量供應集中於先前買入成本之上，形成顯著的潛在賣壓池。圖中可見，這些長期持有者於價格接近其成本區間時，往往具備更強的出清誘因，使反彈在短期至中期階段即遭遇拋售。此一結構意味即使價格嘗試上攻，仍須反覆測試多層阻力，且在新需求尚未顯著增強之前，上方空間將持續受到限制，市場難以形成連續性的推升動能。 在上方長期籌碼尚未被有效吸收的情況下，市場更可能進入一段時間換空間的整理階段。價格於反彈過程中測試阻力後回落，實質上反映長期持有者的潛在賣壓正在逐步釋放，而非趨勢性反轉的失敗。這種來回震盪的結構，有助於逐漸削弱上方供應密度，為後續更健康的上行鋪路。因此，短期內多次測壓與回落並非利空本身，而是盤整週期的自然表現，市場需等待新需求具備足夠吸納能力，才能真正突破長期成本區並展開新一輪趨勢行情。
現貨動能翻正：由拋轉吸重塑短期結構
在近期回調後，現貨市場行為出現明確改善跡象。圖中顯示，Binance 及全市場交易所的累積成交量差值已由持續性的淨賣出，回升至以買盤為主的區間，意味市場從每日淨拋售重新轉為每日淨買入。過去盤整期間所形成的單向賣壓正在消退，而 Coinbase 一度扮演主要拋售來源，其淨賣出強度亦明顯放緩，使整體現貨供給壓力下降。這一變化反映現貨參與者開始主動承接供應，而非在反彈中持續分配籌碼，為價格提供初步支撐。 雖然當前現貨買盤尚未達到完整趨勢擴張階段所需的強度，但由賣方主導轉向買方主導，本身已是關鍵結構轉折。隨著 Coinbase 端的拋壓減弱，上方供應逐步被消化，價格得以在較低阻力環境中穩定回升。這種由現貨市場主導的吸納過程，有助於改善整體籌碼分布，並降低未來反彈時遭遇快速拋售的風險。若淨買入狀態能持續擴大，將為市場建立更健康的基礎，使後續上行不再僅依賴衍生品推動，而是由實質需求驅動，為中期行情打開進一步發展空間。
低風險偏好主導：流動性修復節奏注定緩慢
圖中顯示，已實現利潤中來自 0% 至 20% 利潤區間的占比明顯上升，成為近期價格走強時的主要供給來源。這代表大量資金選擇在接近成本基準的位置快速了結，而非承擔趨勢延續的不確定性。此類行為多由回本賣方與短線交易者主導，反映市場參與者在當前階段更重視資本保全而非放大利潤。結構上，薄利即出的供給在價格每次反彈時即被釋放，持續限制上行斜率，顯示流動性並未真正轉向風險承擔，而仍停留在防禦狀態。 在低利潤了結持續主導的環境下，市場整體風險承受度明顯偏低，意味新增流動性難以在短時間內大規模進場。即使價格出現階段性反彈，其本質更接近結構性修復而非全面趨勢反轉，貿然重倉或一次性投入將放大回撤風險。此一格局提示投資策略需以時間換取結構改善，透過分批配置與嚴格倉位管理應對長期盤整。市場距離情緒全面修復仍有相當距離，耐心與節奏控制將比方向判斷更為關鍵，唯有等待風險偏好實質回升，流動性條件才可能支持更持久的上行行情。
盈利供應跌破警戒線：熊市風險重新抬頭
比特幣供應處於盈利狀態的比例一旦跌破 70% 且無法迅速回升至 80% 之上，過往多次成為行情進一步下探的重要前兆。圖中顯示，當盈利供應占比下滑至該臨界區間時，市場往往伴隨信心惡化與拋售行為擴散，最終確認熊市結構。這一指標不僅反映價格層面的回落，更揭示大多數持有者由浮盈轉為浮虧後，風險承受度同步下降，使供給端對反彈的容忍度顯著降低。 在盈利供應占比未能重新站回 80% 之前，市場仍暴露於延續性下行的結構性風險之中。此階段過度追逐反彈，容易在情緒再度轉弱時承受不對稱回撤。相對而言，維持充足的 USDT 等流動性儲備，等同於為潛在更深修正預留操作空間。歷史顯示，真正具吸引力的配置機會往往出現在情緒極度保守之後，而非風險初現之時。當前環境更適合以防禦為核心，做好最壞情境準備，等待結構與指標同步修復後，再逐步提高風險承擔。
精選代幣：
永續合約市場龍頭崛起：Hyperliquid 率領 Perp DEX 走向高收益未來
Hyperliquid 是一個去中心化的永續合約交易協議，專注於提供高效、低滑點的永續合約交易體驗，特別在做空市場中具有優勢。其核心在於允許交易者基於基本面進行做空，結合深層流動性及高槓桿，定位為高收入生成的 Perp DEX。根據圖表，Hyperliquid 在過去 1 個月中，價格從約 25.77 USD 升至 30.35 USD，累積上漲約 18.17%，市值達 91.6 億美元，顯示出強勁的資本流入，並且在 Perp DEX 領域中保持高交易量與市場關注度。
從商業模式角度分析，Hyperliquid 依靠其高流動性提供深度市場，使交易者能在基本面合理的情況下進行做空，這不僅吸引專業交易者，也為協議帶來持續的交易手續費收入。平台透過智能合約自動清算，降低信用風險，並利用協議內部分潤機制，持續生成現金流。此外，Hyperliquid 超過 95% 的協議收入用作代幣回購更是深得投資者的喜愛。當市場情緒回升，Hyperliquid 仍具備高收益能力，尤其在波動加劇時，其做空功能提供避險工具，巩固其在 Perp DEX 中的領先地位。因此，基於其穩健的收入模型與市場需求，Hyperliquid 具備中長期的成長潛力，值得密切關注。
AI代理與實體世界接軌：Virtuals 站在下一輪機制擴張起點
Virtuals Protocol 是一個以 AI agent 為核心的協議層，目標是讓智能代理能在鏈上被部署、協作並延伸至實體世界應用，包括 robotics、x402 以及可組合的 agent 機制。本輪價格走勢顯示，VIRTUAL 於月初一度上探約 1.2 USD，其後隨市場情緒回落，近期回調至約 0.69 USD，1 個月仍錄得約 +7.03% 漲幅。市值約 4.58 億美元，FDV 約 6.98 億美元，流通供給約 6.56 億枚，持幣地址超過 1.04M，顯示其並非小眾實驗型資產，而是已建立廣泛用戶與社群基礎的中型協議。交易量回落與價格修正同步出現，反映短期資金退潮而非敘事崩壞。 從商業模式與中期邏輯看，Virtuals 的核心價值在於其機制可同時承載 AI agent、機器人與鏈下服務，屬於少數具備跨虛實延展性的協議層。x402 等新機制為 agent 提供可持續運作與價值捕捉路徑，使協議不僅依賴情緒推動，而是逐步轉向功能與使用場景擴張。當前回調更像是高位後的健康再定價，對應的是市場風險偏好下降，而非基本面惡化。在 AI 敘事持續深化的背景下，Virtuals 具備成為底層基礎設施的潛力，短期波動反而為中長期以時間換空間的 DCA 策略提供合理切入區間，屬於值得持續追蹤的結構性成長標的。
總結
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